Copom sinaliza Selic estável, mas sobe o tom em meio ao nó fiscal

O Comitê de Política Monetária (Copom) do Banco Central subiu o tom, em ata de sua última reunião, avisando que voltará a subir os juros se necessário, independentemente da solução a ser dada pelo governo e Congresso para a o problema fiscal.

O colegiado reforçou as sinalizações de manutenção dos juros em 14,25% ao ano por um bom tempo e de que não perseguirá mais a meta de inflação de 4,5% ao fim de 2016, mas sim naquilo que chama de "horizonte relevante" da política monetária.

O Copom elimina ainda trecho em que ameaçava subir a taxa de juros em casos de desvios significativos das projeções de inflação em relação à meta.

O documento, no entanto, começou a riscar uma linha vermelha que delimitará o quanto o Copom aceitará em termos de deterioração nas perspectivas inflacionárias e nas expectativas em 2016 e 2017. A partir daí, a solução é agir com mais aperto.

Na ata, o discurso do BC é que há incertezas sobre como será encaminhado o ajuste fiscal e, sobretudo, sobre a sua composição, entre receitas e despesas.

Dependendo do remédio, a inflação projetada poderá ficar um tanto maior ou um tanto menor.

Mas, para a política monetária, essas incertezas são importantes apenas na medida em que afetam as projeções de inflação, destaca a ata do Copom. Não serão constrangimento para o efetivo uso do instrumento monetário para cumprir o objetivo em termos de controle da inflação.

"O Comitê entende que, independentemente do contorno das demais políticas, a política monetária deve se manter vigilante, de forma a assegurar o cumprimento dos objetivos do regime de metas e a convergência da inflação para a meta de 4,5% no horizonte relevante", diz a ata.

O Valor apurou que, quando o Copom comunicou, na semana passada, que sua estratégia não incluía mais cumprir a meta ao fim de 2016, como vinha repetindo, a intenção era basicamente recalibrar a chamada "função perda", que relaciona o sacrifício em termos de recessão e desemprego que a economia deve pagar para controlar a inflação.

O BC tinha um plano de trabalho, até fins de julho, e acreditava que poderia, sim, levar a inflação para 4,5% ao fim de 2016. As incertezas sobre a política fiscal, porém, afetaram as projeções inflacionárias. E a abertura do hiato do produto, que mede o grau de ociosidade da economia, foi bem maior do que o previsto pelo BC.

Na semana passada, o Copom fez o feijão-com-arroz do sistema flexível de metas de inflação: indicou um adiamento do prazo de convergência da inflação para a meta para acomodar o efeito primário do novo choque. E deixou de subir os juros, como havia prometido, porque, à luz das novas informações sobre a inflação e crescimento, essa deixou de ser a estratégia descrita como ótima na literatura econômica.

A avaliação é que a política monetária segue dura, com juros reais perto de 8% ao ano, e que a economia continua em recessão fatores que vão contribuir para trazer a inflação à meta quando for absorvido o novo choque.

Dito isso, a ata de ontem revela que os membros do Copom têm plena consciência de que a reorientação da estratégia causou danos à credibilidade da política monetária. Podia se esperar uma revisão das expectativas inflação de mercado para 2016, mas não nas expectativas de 2017 em diante, que refletem o grau de credibilidade da política monetária.

Dessa forma, a subida no tom do BC é um aviso de que a paciência não é infinita. O limite não está claramente traçado ainda. Mas os ânimos dentro do BC são de que o estouro do teto da meta, de 6,5%, no ano que vem é algo inaceitável. É a isso que o Copom se refere quando diz, na ata, que a politica monetária estará vigilante para "assegurar o cumprimento dos objetivos do regime de metas".

Outra linha vermelha traçada no chão talvez a mais importante é que o BC não terá paciência infinita para esperar qual será o resultado da política fiscal.

Também há o compromisso de que, mesmo que a inflação de 2016 seja maior para acomodar choques, em todas as circunstâncias ela deve chegar a 4,5% no horizonte relevante da política monetária, que é de dois anos. Isso significa o terceiro trimestre de 2017, prazo máximo das projeções do relatório de inflação de setembro. Mas pode ser antes do que isso.

A grande dúvida para especificar prazos é saber o quanto da política fiscal vai sobrar para a inflação. A velocidade e a determinação no ajuste fiscal afetam a percepção do risco, a cotação do dólar e a inflação. E o remédio escolhido também.

Outro fator de incerteza citado pelo BC na ata é que "o processo de realinhamento de preços relativos mostra-se mais demorado e mais intenso que o previsto". Esses ajustes de preços relativos são a alta de tarifas e do dólar. As projeções do BC para o ajuste dos preços administrados por contrato e monitorados subiu um pouco, de 5,7% para 5,8%, entre as reuniões do Copom de setembro e outubro. Mas o dólar usado nas projeções aumentou bastante, de R$ 3,55 para 3,85.

Ao citar o superávit, na ata, o Copom eliminou as ponderações de caráter mais otimista sobre a política fiscal. Em setembro, a ata informava que "alterações significativas na trajetória de superávit" criavam percepção "menos positiva" sobre o ambiente macroeconômico, enquanto defendia que um resultado fiscal forte contribuiria positivamente para o custo da dívida pública e para o investimento privado no médio e longo prazo.

Essa visão não está mais no texto. Agora, o comitê é enfático ao afirmar que as incertezas sobre o superávit contribuem para criar "uma percepção negativa sobre o ambiente macroeconômico". Em seguida, o Copom repete o texto já presente na ata anterior que defende uma política fiscal que permita que as ações de política monetária sejam transmitidas aos preços.

Ainda assim, o comitê reafirmou que a visão sobre a política fiscal tende a se deslocar para a zona da "neutralidade", sem descartar a hipótese de se tornar "contracionista".

O Copom ainda deixa de mencionar explicitamente, na ata, a intenção de usar a política monetária para circunscrever a 2015 os chamados efeitos de segunda ordem da alta do dólar e reajuste de preços administrados.

O BC vê a atividade econômica fraca. O documento diz que "o consumo privado também se contrai". Até setembro, ele dizia que o consumo privado "mostra sinais" de contração. Além disso, é afirmado que o ajuste na atividade "tem se mostrado mais intenso e pode ser mais longo que o antecipado".