O susto com o comportamento recente da inflação e a perspectiva de que mais estímulos fiscais virão adiante fizeram com que o mercado passasse a apostar em uma inflação mais alta à frente. Do início do ano até agora, as taxas de inflação implícita, medidas pelas NTN-Bs, têm acelerado o ritmo de alta e operado acima do centro da meta perseguida pelo Banco Central. O movimento pode ter continuidade nos próximos meses, a depender ainda do quadro internacional, já que o cenário de reflação têm elevado as expectativas de inflação de longo prazo em mercados desenvolvidos e também nos emergentes.
 
O avanço firme da inflação implícita, inclusive, foi notado pelo presidente do BC, Roberto Campos Neto, ao participar de evento na terça-feira. O dirigente apontou que o mercado tem projetado inflação implícita mais alta no curto e no médio prazo.
 
Grosso modo, as implícitas são obtidas pela diferença entre os juros futuros e as taxas das NTN-Bs, papéis indexados pelo IPCA e cuja demanda tem aumentado recentemente devido às pressões inflacionárias mais fortes no curto prazo. E, embora seja uma medida de mercado e cujas taxas embutem prêmio de risco, a inflação implícita acaba por indicar a trajetória que os investidores enxergam para o comportamento dos preços.
 
Ontem, a NTN-B com vencimento em maio de 2021 embutia em seus preços uma inflação de 5,67%, de acordo com dados da Anbima. No último pregão de dezembro, o papel precificava uma inflação de 4,0%. Outros papéis um pouco mais longos viram movimentos semelhantes: a inflação implícita medida pela NTN-B para agosto de 2022 saiu de 3,66% para 4,52% no período.
 
Em sua carta referente a janeiro, a gestora Occam revelou que voltou a adotar posições compradas [aposta na alta] em inflação implícita no Brasil diante de dados mais fortes de inflação. Em seu cenário básico, inclusive, a gestora carioca projeta o IPCA no fim deste ano em 4,0%, acima do centro da meta (3,75%).
 
“Estamos animados com a compra de inflação implícita no Brasil”, afirma Pedro Dreux, sócio e gestor macro da Occam. Ele aponta que esse cenário se mostra favorável diante da segunda onda da pandemia, que está levando o país a adotar mais estímulos fiscais. Além disso, o profissional revela que a gestora não compartilha da visão do mercado de que a nova composição do comando do Congresso trará reformas estruturais relevantes. “A extensão do auxílio emergencial dificilmente virá acompanhada de corte de gastos. Isso tudo conspira a favor de um câmbio mais depreciado e, tudo isso somado, nos leva a mais inflação à frente”, diz.
 
Também em carta referente aos resultados do mês de janeiro, divulgada na semana passada, os profissionais da Ibiuna Investimentos se mostraram preocupados “com a volta da inflação como notícia e com a fragilidade fiscal pós-pandemia”. Nesse contexto, a gestora informou que voltou a adotar posições aplicadas [aposta na queda das taxas] em juros reais e manteve posições de valor relativo nas curvas de juro real e de inflação implícita.
 
Assim como a Occam, a Ibiuna revelou que segue preocupada “com a capacidade do governo em avançar com uma agenda de reformas ampla e fiscalmente responsável, mas custosa politicamente, nos dois anos finais do mandato presidencial”. A gestora, assim, optou por manter uma avaliação cautelosa sobre os fundamentos do Brasil.
 
Dreux, da Occam, destaca ainda a tendência de alta dos preços de commodities no mercado externo e cita o avanço do petróleo, cujos preços voltaram a níveis de janeiro de 2020, e do índice de commodities CRB, que está nas máximas de 2014. “Se as altas dos preços das matérias primas não vierem acompanhadas de apreciação cambial, que é o que acreditamos, o cenário tende a ser mais inflacionário”, aponta. Em seu cenário, a Occam projeta a Selic em 5% no fim do ano, em um ciclo com início em maio.
 
O avanço recente das inflações embutidas nas NTN-Bs também tem relação com as revisões altistas nas projeções de inflação neste ano, avalia Bruno Carvalho, sócio e gestor de renda fixa da Asset 1. Além do aumento dos preços das commodities não ser acompanhado de alívio no câmbio, o profissional aponta que os números mais recentes de inflação mostram um espalhamento da inflação.
 
Nos níveis de hoje, a gestora optou por abandonar posições em inflação implícita e operar com posições tomadas [aposta na alta das taxas] na parte curta da curva de juros nominais. De acordo com Carvalho, os níveis atuais das implícitas, bem acima da meta de inflação em alguns casos, mostram prêmio de risco já bastante elevado no preço dos ativos. “Acho mais interessante ficar ‘tomado’ nas taxas dos DIs curtos”, diz Carvalho, diante da aposta de início do ciclo de normalização monetária já em março.
 
“Se formos imaginar uma normalização parcial, imagino que seja de pelo menos 2 pontos percentuais”, afirma. A Asset 1, que tem o ex-diretor do BC Carlos Viana como sócio, trabalha em seu cenário básico com a Selic em 4% até o fim do ano. Carvalho, contudo, revela que o ritmo do processo ainda está em aberto.
 
A BNP Paribas Asset Management, por sua vez, também tem preferido trabalhar preferencialmente com a curva de juros nominais, ao apostar na queda das taxas de prazo intermediário (DI para janeiro de 2024, por exemplo). Ao observar a alta recente da inflação implícita de curto prazo, Michael Kusunoki, gestor de renda fixa e multimercados da casa, aponta como principais causas as incertezas relacionadas ao retorno do auxílio emergencial e ao cenário externo, diante do processo de reflação, que tem aumentado expectativas de inflação ao redor do globo.
 
Nos Estados Unidos, por exemplo, as expectativas de inflação medidas pelos títulos de dez anos estavam, ontem, em 2,21%, nos maiores níveis desde 2014. “O movimento das expectativas de inflação foi sincronizado e esse componente global ajudou no viés altista das nossas implícitas e de todos os ativos ligados ao tema de reflação”, afirma.
 
Para Kusunoki, o componente global é um fator que pode continuar a apoiar o avanço das implícitas. O gestor avalia ainda que as apostas em alta da inflação implícita em prazos mais curtos pode servir como um bom “hedge” caso a trajetória da dívida pública mostre deterioração adicional. “Existe o risco, mas tratamos como um risco de cauda. Se o cenário fiscal piorar, a tendência é as implícitas andarem ainda mais”, diz o profissional.