Embora as incertezas no cenário econômico se mantenham elevadas, as consequências da ruptura do regime fiscal devem se tornar ainda mais palpáveis nesta semana. Os solavancos que afetaram os mercados financeiros geraram uma forte reversão de expectativas, o que deve se materializar em uma elevação dura da taxa básica de juros pelo Comitê de Política Monetária (Copom) do Banco Central, cuja decisão é esperada para quarta-feira. Se antes as apostas se concentravam em uma elevação de 1 ponto percentual da Selic, a dúvida agora é se a alta será de 1,25 ou de 1,50 ponto.
 
O estresse observado na curva de juros, especialmente na sexta-feira, ajuda a medir o tamanho do estrago provocado pelo furo no teto de gastos. Nos momentos mais tensos do dia, as taxas de alguns contratos de prazos curtos e intermediários chegaram aos limites máximos de oscilação diária e a curva chegou a precificar a Selic entre 12,5% e 13%. Para a decisão do Copom de agora, a aposta majoritária contida nos preços do mercado é de um aumento de 1,50 ponto no juro básico.
 
“É uma decisão muito difícil entre uma alta de 1,25 ponto ou de 1,50 ponto”, diz o economista-chefe da Quantitas, Ivo Chermont, ao avaliar a decisão que o Copom irá tomar. “O BC vai divulgar, na quarta, o comunicado com as projeções do cenário central, que devem apontar uma inflação de 2022 ao redor de 4,2%, 4,3%. O BC vem dizendo que vai continuar em busca de alcançar a meta no ano que vem. É um trabalho bastante árduo e que requer muita pressa e ele vai ter que colocar a Selic em um patamar acima do que imaginava anteriormente devido à deterioração fiscal.”
 
Para Chermont, é necessária uma ação ainda mais dura e ortodoxa do BC no momento para garantir a convergência da inflação para a meta em 2023. Para o próximo ano, a Quantitas projeta que a inflação ficará em 4,8%, nível próximo ao do teto da meta. “Se o BC optar por uma alta de 1,25 ponto, ele corre o risco de ser ‘hawk’ [duro] e ver os ativos, com o dólar, a própria curva de juros e as expectativas de inflação, continuarem se deteriorando, uma vez que uma alta de 1,50 ponto já está incorporada”, afirma o economista da Quantitas. A gestora espera, assim, uma elevação de 1,50 ponto agora, e estima que a taxa encerrará o ano em 9% e o ciclo, em 11%.
 
O economista-chefe da Western Asset no Brasil, Adauto Lima, concorda com a visão de que uma elevação de 1,50 ponto na Selic seria “uma forma de demonstrar o compromisso de reduzir a inflação de forma tempestiva”. Para ele, o BC olha para o caráter expansionista do regime fiscal “e identifica um risco maior de alta para as expectativas de inflação e, assim, deve avaliar que precisa reagir logo para não perder a âncora das expectativas”. A Western espera duas altas de 1,50 ponto nos juros neste ano e vê a taxa básica em 11% no fim do ciclo.
 
Lima nota, adicionalmente, que há uma incerteza elevada em torno do nível de equilíbrio da taxa de juros. “Não sabemos onde o juro neutro está agora, mas o BC pode ter que buscar algo como uma taxa real neutra próxima de 4%”, diz o economista. No mercado, os juros reais de longo prazo têm anotado uma disparada nos últimos dias. Dados da Renascença DTVM apontam que, na curva de juros reais, a taxa da NTN-B com vencimento em maio de 2045 encerrou o pregão de sexta-feira em 5,42%. No início do mês de outubro, a taxa era negociada a 4,97%, nível que já era considerado bastante estressado por profissionais do mercado.
 
Na avaliação dos estrategistas Drausio Giacomelli e Ninghao Sha, do Deutsche Bank, embora o BC tenha conquistado a autonomia, “a âncora da inflação está, novamente, sob a ameaça da insustentabilidade da dívida [pública]”. Para os profissionais do banco alemão, a incerteza derivada da quebra do regime fiscal pode ser comparada à situação vivida com a crise da dívida e as eleições presidenciais de 2002, embora o nível de reservas seja muito maior no momento.
 
Giacomelli e Sha dizem não ver evidência de que o BC esteja “atrás da curva”, mas ressaltam que a política monetária terá de ser apertada o suficiente para compensar as pressões inflacionárias vindas tanto da demanda quanto da deterioração das perspectivas fiscais. Assim, os profissionais do Deutsche acreditam que a Selic terá de chegar a 10,5% no atual ciclo de aperto monetário.
 
O economista-chefe da XP, Caio Megale, também espera que a mudança no quadro fiscal altere o cenário-base do Copom, que, assim, deverá agir “tempestivamente”. Em revisão de cenário publicada na sexta-feira, a casa passou a esperar que o câmbio termine tanto este ano quanto 2022 em R$ 5,70 por dólar e elevou a projeção para o IPCA deste ano de 9,0% para 9,1%, enquanto a estimativa para a inflação de 2022 foi aumentada de 3,9% para 5,2%.
 
“A inflação mais elevada à frente acontece não apenas pela depreciação cambial, mas porque passamos a incorporar um prêmio de desancoragem fiscal nas expectativas de inflação dos agentes”, observa Megale. A XP passou a esperar que o Copom acelere o ritmo de aperto monetário para 1,50 ponto na reunião desta semana e que mantenha esse nível na reunião de dezembro, o que levaria a Selic para 9,25% no fim do ano. Já no próximo ano, o comitê promoveria uma alta de 1 ponto e uma elevação final de 0,75 ponto, colocando a Selic em 11%.
 
“Apesar de não projetarmos convergência da inflação à meta no horizonte relevante, o aperto mais intenso da política monetária será importante para evitar uma desancoragem maior das expectativas. Além disso, destacamos que a deterioração do quadro fiscal levará a aumento expressivo do juro neutro na economia brasileira”, diz Megale, ao lembrar que, no momento, o BC estima que a taxa de equilíbrio está em 3% em termos reais.
 
Os economistas do Bradesco também avaliam que o BC deve se deparar com diversos desafios ao definir o rumo da política monetária nesta semana, diante da piora no debate fiscal, do cenário externo mais desafiador e de pressões altistas sobre a inflação. “Nesse cenário, o Copom deve alterar o ritmo da alta da Selic”, dizem os economistas em relatório semanal, ao esperarem, agora, uma elevação de 1,25 ponto na taxa.
 
Também os economistas do Safra esperam que a Selic seja elevada em 1,25 ponto, ao indicarem que, em seus modelos, a projeção de inflação do Copom deve ter aumentado sensivelmente desde a última reunião do colegiado. O Safra, porém, observa que há um viés de alta na projeção, “que se traduz em uma probabilidade significativa de a Selic subir 150 pontos-base na próxima reunião.