A volatilidade do dólar, o uso e o custo dos swaps cambiais, bem como a postura com relação às reservas internacionais não tiveram espaço no discurso feito pelo presidente do Banco Central (BC), Alexandre Tombini, na sexta. Ao evitar esses temas, o BC parece indicar que tudo segue como sempre esteve. As reservas ficam como estão e os swaps serão ofertados conforme as condições de mercado.

Segundo Tombini, dentro de um contexto desafiador para as economias emergentes diante da proximidade de elevação dos juros no Estados Unidos, queda no preço das commodities e depreciação das moedas emergentes em função da piora nos termos de troca, a melhor resposta é "usar a receita padrão". E essa receita padrão é manter fundamentos macroeconômicos sólidos, notadamente, o tripé formado por câmbio flutuante, política fiscal responsável e sistema de metas para a inflação.

A instabilidade do câmbio nas últimas semanas elevou a ansiedade do mercado com relação aos swaps e também vem suscitando discussões sobre o uso das reservas cambiais como forma de reduzir o custo fiscal dos contratos de swap, que já consomem mais de R$ 72 bilhões no ano. Para dar parâmetro, o superávit primário inicial era de R$ 66,3 bilhões, um Bolsa Família custa cerca de R$ 25 bilhões, e o contingenciamento de Orçamento foi de pouco mais de US$ 88 bilhões.

Embora perca com os swaps quando o dólar sobe, o BC ganha no lado da gestão das reservas internacionais quando convertidas em reais, o que ajuda a reduzir a Dívida Líquida do Setor Público (DLSP). No entanto, a métrica que o mercado local e externo acompanham é a dívida bruta, que capta esse custo do swap e não o ganho com a variação nas reservas. A dívida bruta é recorde, somando 63% do Produto Interno Bruto (PIB) e sua trajetória é ascendente.

O gasto com swap também eleva a taxa de juro implícita da dívida, que é recorde, marcando 25,2% ao ano. Considerando apenas a dívida do governo federal e do BC, o percentual é de 34,1% ao ano. O parâmetro aqui é a Selic, de 14,25% ao ano.

O gasto com swap também eleva o déficit nominal, outro recorde, que consome 8,12% do PIB. Tal patamar é comparável apenas a países que estão em guerra, como o Líbano, que tem déficit desse tamanho por despesas militares.

Do ponto de vista estritamente técnico do mercado de câmbio, o BC não teria mesmo motivo para ofertar dólares das reservas. O fluxo cambial segue positivo na casa de US$ 8 bilhões no ano e os bancos não resistem em aumentar sua posição vendida no mercado à vista, que está na casa dos US$ 20 bilhões, para atender à demanda de mercado.

A discussão se dá, portanto, por questão de estratégia. Alguns avaliam que a redução das reservas não enfraqueceria o colchão de proteção contra choques externos e ainda melhoraria o custo fiscal dos swaps e de carregamento das próprias reservas, que estão aplicadas em títulos do Tesouro americano em um momento de alta de taxas por lá. De fato, o Brasil só perde para o próprio Fed, China e Japão entre os maiores financiadores do Estado americano, com um estoque de mais de US$ 200 bilhões em Treasuries (títulos do Tesouro dos EUA).

Mas, conforme notícias veiculadas na semana passada, as reservas são "intocáveis" mais por questão ideológica, já que se acredita que vender dólares seria uma forma de premiar o especulador, do que por uma questão racional. Além disso, há um fator político forte em torno dessa montanha de US$ 370 bilhões. A menção às reservas como sinal de força da economia em comparação com governos passados está em todos os discursos da presidente Dilma Rousseff e membros da equipe econômica. É uma "conquista" que sobrou depois da disparada da inflação, alta do desemprego e inexistência de crescimento econômico.

As reservas também são o único trunfo que se tem para apresentar às agências de rating, que ainda asseguram o selo de bom pagador ao país.