A taxa básica, a Selic, está em 13,75% ao ano. É uma das mais altas do mundo, e, se descontada a inflação, a maior de todas. As projeções do boletim Focus do Banco Central apontam que deve subir ainda mais este ano, aumentando o custo social da política monetária.

A manutenção dos juros em patamares elevados por muito tempo elevam o custo do crédito e causam uma transferência de riqueza de devedores incluindo o governo, que tem uma dívida elevada para credores que são os aplicadores de fundos e de bancos, parte deles, estrangeiros. É uma situação indesejada.

Alguns fatores contribuem para o elevado patamar dos juros e sua resistência a cair, tais como a dinâmica fiscal, a baixa autonomia da autoridade monetária, a necessidade de contrabalançar os efeitos da desvalorização cambial e da alta de tarifas, a inércia e, o foco deste sexto artigo da série em epígrafe, os mecanismos de transmissão da política monetária nos preços.

As alterações dos juros se propagam por meio do câmbio, do crédito, das carteiras, das expectativas e dos estoques para o resto da economia, com defasagens e intensidades variadas. A importância de cada canal varia ao longo do tempo e de país para país, e está relacionada com a estrutura econômica, institucional e financeira e a conjuntura.

Quando esses mecanismos de propagação são defeituosos, o efeito de mudanças nos juros é fraco e demorado, obrigando o Banco Central a manter as taxas elevadas e por muito tempo para atingir seus objetivos. Alternativamente, quando operam bem, o impacto de uma alta nos juros é apreciável e rápido, diminuindo o esforço para reduzir a inflação.

Canais de transmissão mais eficientes aumentam a potência da política monetária. Consequentemente, fortalece-los é sinônimo de baixar juros, pois o Banco Central poderá atingir suas metas mais rapidamente e com menos sacrifícios para a sociedade.

O emperramento dos mecanismos de transmissão no Brasil está vinculado a três fatores interligados, a indexação, o tabelamento de juros e a cunha financeira. Eles são responsáveis pelo fato de a taxa básica de juros aqui ser mais do dobro da observada em outros países com indicadores macroeconômicos semelhantes.

A indexação das aplicações financeiras tem um efeito renda perverso na política monetária. A maioria das captações no mercado financeiro e a quase totalidade dos ativos da indústria de fundos de renda fixa é feita com ativos atrelados ao CDI e têm liquidez a partir de 30 dias.

Em razão disso, a cada elevação da taxa de juros, os detentores desses recursos têm ganhos de renda, em vez de perdas, como seria o caso se fossem em títulos prefixados. Isso causa um aumento na sua riqueza e consequentemente um estímulo maior, e não menor, a consumir.

A maior parte da dívida pública é indexada com taxas de juros, CDI, TJLP e TR, e índices de preços, IGPs e IPCA. A cada aumento das taxas de inflação e de juros, há uma elevação do endividamento, e não uma perda, como seria se as obrigações do setor público fossem majoritariamente prefixadas.

O segundo fator é o tabelamento de juros que faz com que a cada alta da taxa, parte da demanda de crédito aumente em vez de diminuir. Um exemplo é a TJLP Taxa de Juros de Longo Prazo que é fixa. A cada elevação da Selic, se expande o diferencial em relação a ela, tornando mais rentável tomar financiamentos no BNDES e aplicar recursos próprios disponíveis no mercado financeiro, recebendo a diferença.

Há também um aumento do subsídio do governo aos devedores de crédito em TJLP, a maior parte são créditos do BNDES, pois aumenta o diferencial de juros, e, com isso os aportes do Tesouro Nacional ao banco.

Há financiamentos que são tabelados, como os créditos consignados dos aposentados e dos funcionários públicos, não são afetados pelas variações do custo do dinheiro e não são afetados pelas alterações na Selic.

O terceiro elemento é a cunha bancária, que emperra os mecanismos de transmissão. Quando alterações de juros afetam pouco as condições do crédito, o efeito nos preços é fraco. Em razão da precificação dos financiamentos estar pouco relacionada com riscos e custos, da tributação distorcida e do efeito dos compulsórios, as mudanças na Selic não induzem com eficácia ajustes em carteiras de financiamento.

Quanto mais sensível for o crédito a alterações da Selic, maior será o ajuste nas carteiras a cada variação da taxa de juros e maior a potência da política monetária.

Tornar o mercado de crédito mais competitivo é requisito para uma transmissão de política monetária mais eficiente. Isso demanda fazer com que todas as operações tenham taxas ajustadas ao risco, a eliminação do compulsório (o mais alto do mundo), uma tributação menos distorcida e que os financiamentos direcionados e tabelados variem como uma proporção da Selic.

As vantagens de baixar os juros com inflação menor são indiscutíveis. A agenda para tanto é extensa e inclui, além dos fatores mencionados acima, o ajuste fiscal, reformas institucionais, um endividamento do setor público com carteiras prefixadas, uma política de crédito responsável de longo prazo, investimentos em infraestrutura e medidas para gerar ganhos de produtividade para a economia brasileira.

O fantasma da inflação volta a assustar. Para espantá-lo, é necessário o aperto monetário em curso, considerando a fragilidade da política fiscal e da ausência de reformas. É indiscutível que o objetivo é meritório. É razoável antecipar que a inflação deve convergir para a meta, ou próximo a ela, em 2016.

Mas é pouco. Lamentavelmente, o país continuará com taxas de juros reais elevadas. Está se corrigindo uma distorção grave, para evitar o pior.

Continua-se perdendo tempo sem uma correção decisiva dos mecanismos de transmissão da política monetária. Uma herança do período inflacionário que há vinte e um anos, deveria já ter sido eliminada. Mas sobrevive.